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全球金融危机会悄然而至吗?

“疫情终将过去,人类也将逐渐被治愈,但是国家的资产负债表将陷入长期的‘病态’之中。 ”
 
在2021年年初疫情强势反弹之下,全球企业债务、政府债务和银行不良贷款均面临更为严峻的考验,全球金融市场的脆弱性也在上升。
 
2020年3月,新冠疫情开始在欧美蔓延,全球金融市场一度动荡,美股发生多次熔断。当时的主流观点是,此次冲击的性质是经济危机,而非金融危机。
 
较多提到的原因是,当时家庭、企业部门的杠杆率都处于比较健康的状态(尤其是美国),金融市场只是受到信心和疫情的暂时性冲击,这和2008年次贷危机之前的情况完全不同。
 
而且,各国政府都从过去的危机中汲取了经验和教训,在疫情冲击一开始就不遗余力地采取了极其宽松的财政和货币政策,包括一向以严谨著称的德国政府,其刺激力度之大也是前所未有。因此,疫情冲击不会导致全球金融危机。
 
事实证明这种判断是正确的。虽然疫情对全球金融市场造成了一定的冲击,但是金融恐慌情绪很快消散,随后资产价格出现反弹,甚至很多大类资产价格都超越了疫情之前的顶点。
 
此后,尽管疫情出现反弹,也没有改变金融市场的乐观情绪。在充裕的流动性支撑下,资本市场的盛宴似乎也是兴致正浓。
 
时间转眼到了2021年年初,如果再使用2020年年初的论据来否定金融危机发生的可能性,显然已经不太适宜。
 
与2020年3到4月相比,疫情不但在全世界更大范围、以更快的速度在蔓延,而且家庭、企业、金融机构、政府资产负债表的健康程度,也都大不如一年之前,各部门资产负债表的“病情”可能需要相当长的时间才能修复。全球金融风险至少不会像2020年3月那时看起来那样遥远。
 
01 疫情仍然是最大的不确定性
 
目前,全球50多个经济体已出现英国报告的变异新冠病毒,20个经济体出现了南非发现的变异病毒。日本在2021年1月上旬还向世卫组织报告了一种来自巴西的新型变异病毒。病毒变异后的传播速度加快,从全球范围来看,每日新增确诊病例仍在屡创新高。
 
2021年1月上旬,全球当日新增确诊病例数一度达到近86万人、日死亡病例数最高时接近1.7万人,分别是2020年4月局部峰值的10.6倍和2.4倍。
 
2021年1月13日,世卫组织卫生紧急项目负责人迈克尔·瑞安表示,此前一周全球新增病例近500万例;考虑到病毒传播的动态趋势,疫情形势可能会比2020年更加严峻。目前,英国、德国、意大利、葡萄牙等国家均实施了不同程度的紧急状态和封锁措施,并且持续时间还可能有所延长。
 
另一方面,世界多国已开始接种新冠疫苗,但是疫苗的普及仍然面临诸多障碍:发达国家民众对疫苗存在信任问题,贫穷国家疫苗资源有限,疫苗在生产、运输、成本等环节面临问题。
 
2020年12月17日至12月20日,易普索(Ipsos)与世界经济论坛(World Economic Forum)合作对15个经济体的1.35万名成年人进行了一项民调。
 
结果发现,中国、韩国等7国的接种意愿比例高于70%,符合群体免疫的要求,其中中国的比例最高,达到了80%。美国的比例为69%,勉强达到群体免疫70%的接种率要求;而其他国家的接种意愿普遍较低:德国65%、意大利62%、西班牙62%、日本60%、南非53%、俄罗斯43%、法国40%。
 
不愿意接种疫苗的原因很多,部分人是因为担心副作用,也有相当多的人和拒绝戴口罩的人群重叠。总体而言,欧洲国家、尤其是南欧国家疫情较为严重,并且民调显示,其接种意愿也较低。
 
在此背景下,2021年年初,欧洲经济较大概率会出现双底衰退;后续情况则取决于疫苗的普及、推广进度。更广泛的发展中国家没有进入民调的视线范围,实际上其疫苗资源更为有限,经济承受力也更为脆弱,例如拉美、非洲以及南亚国家,等等。
 
02 全球企业、银行和政府“负重”前行
 
受到疫情这个最大不确定性的影响,近期世界银行对2021年全球经济增长的预测下调了0.2个百分点至4%。与此同时,国际货币基金组织(IMF)和经合组织(OECD)也都下调了对2021年全球经济增速的预期。其中,OECD甚至较大幅度调降了全球增速预期0.8个百分点。
 
如果全球经济下行的风险成为现实,则要用更长的时间才能恢复到2019年疫情之前的水平,这对于家庭、企业、政府的资产负债表的修复,都将产生负面影响,甚至使这些部门的债务问题更加突出。
 
特别是在2021年年初疫情强势反弹之下,全球企业债务、政府债务和银行不良贷款都将面临更为严峻的考验。
 
标普评级在2020年11月中旬的《全球银行业2021年展望》中指出,2020年以来企业杠杆率处于持续飙升之中,而2021年,企业违约率还可能进一步上升,这将给银行带来重大风险。
 
该报告预计,2020年全球企业债务占GDP的比重将升至103%,比2019年提高14个百分点。标普的另一份报告则预计,美国企业债违约率将从2020年9月的6.3%升至2021年6月的12.5%,欧洲将从4.3%升至8.5%。
 
2020年以来,在各国财政和货币政策的有力支持下,银行通过各种方式为居民和企业提供喘息的机会,比如停止计息、对贷款提供宽限期,等等。
 
如果是短期冲击,这种支持政策的后遗症比较容易消化,但是本轮疫情持续时间较长、范围也遍布全球,有的国家疫情将持续一年、有的国家疫情持续时间很可能将超过两年。
 
在这种情况下,对于很多国家而言,不良贷款只是被延后、被低估了,最终还是会充分暴露。而这些国家的金融机构或者国家财政将面临严峻的考验。对于一些脆弱国家而言,这方面的压力更是十分巨大。
 
另外,标普评级还预计,2020年全球政府债务占GDP比重将升至97%,比2019年上升15个百分点。根据Trading Economics在2020年12月发布的数据,2020年,全球主权信用评级的降级数量在2020年创下了1980年有数据以来的历史新高,其中最严重的一个月,就有约14%的国家,主权信用遭到降级。
 
疫情终将过去,人类也将逐渐被治愈,但是国家的资产负债表将陷入长期的“病态”之中。
 
03 疫苗资源分配失衡带来局部金融风险
 
一般认为,大多数发达国家将在2021年年中大范围普及疫苗,其经济也将在2021年下半年开始恢复正常。IMF近期的报告也支持这种判断。这虽然在总体上给全球经济增加了确定性,但在一定程度上也增加了局部范围的不确定性。
 
可以设想,2021年年中之后,大多数发达国家都普及了疫苗,而广大发展中国家的疫苗资源相对受限,全球经济复苏将在有疫苗国家、无疫苗国家之间呈现双轨复苏,直到更晚的2022年年末,才有可能实现疫苗的全面普及。
 
在此期间的一年多时间,发展中国家经济活动的恢复将滞后,企业经营情况、政府债务等,将继续保持不容乐观的态势。
 
从美国方面来看,2021年1月6日大选最终结果显示,拜登执政的民主党政府同时掌控了参众两院,预计其推出强力的财政刺激计划将较为顺利。
 
受此影响,美国国债收益率已经出现了显著上升。同时,美国是疫苗的主要生产国,美国经济在2021年的恢复可望表现出相对强势。
 
2021年1月以来,高盛也已经两次调升美国全年的增长预期。美债收益率上升、美国疫苗率先普及、美国经济恢复相对领先,这些因素都将支撑美元指数走强,并且对一些发展中国家的货币汇率、资本流动方向产生压力。
 
总体上,在失衡的、不同步的疫苗推广过程中,如果发达国家率先走出疫情出现经济复苏,特别是美国经济恢复较为顺利,而一部分发展中国家则仍然处于疫情的困扰之中的话,则这些发展中国家将面临进一步的资本外逃、货币贬值的风险。
 
而美元指数的相对强势,对于以美元负债为主的疫情严重的国家而言,将可能是沉重的一击。尤其是那些依赖于国际旅游业、侨汇收入,或是重债低收入的国家,其金融风险更值得重点关注。
 
另外,即使在发达经济体范围内,南欧国家的疫苗接种意愿也明显偏低,且南欧国家的主权债务问题也一直没有得到根本性的解决,欧元区和欧盟的救助机制效率也受限于其多边治理机制。因此,南欧国家的局部金融风险也值得关注。
 
2021年1月中旬,世界银行首席经济学家卡门·莱因哈特在世界报业辛迪加撰文警告,金融危机并不总是伴随着雷曼兄弟倒掉这样的巨大冲击,也可能是现在这样一个悄无声息的过程,并且会进一步损害到未来的全球增长潜力。
 
事实上,如果回顾美国的次贷危机就可以发现,虽然其全面爆发是在2008年9月的雷曼时刻,但是2007年年初已经有贝尔斯登、新世纪基金公司的倒闭作为开端。而这一过程中,包括从对基础资产的腐蚀开始到金融衍生品市场的崩溃,次贷危机悄无声息地酝酿了一年半时间。
 
而从现在回顾过去的一年,全球疫情同样也在侵蚀、消耗着经济基础。如果2021年疫苗的接种情况不及预期,而疫情的破坏和持续时间超出预期,则部分国家金融市场的基础资产有可能继续恶化,并引发局部危机,进而影响到全球金融市场的稳定。
 
只不过,疫情将导致的金融危机,是莱因哈特所描述的那种“悄无声息”,还是表现为惊心动魄,则取决于疫情持续的范围和时间。
 
2021年,最大的不确定性仍然是疫情本身。
 
本文发表于《中国外汇》2021年第3-4期合刊



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